來自專欄 : 國信策略燕翔

A股自上而下盈利跟蹤模型:預計2019年中報業績較一季報回落

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通過對截至2019年5月的各項宏觀和行業數據的綜合判斷,我們預計2019年二季度全部A股上市公司凈利潤累計增速將降至5.8%,單季增速為1.2%,較一季度8.9%的利潤增速明顯回落。

作者:燕翔、戰迪、許茹純、朱成成

來源:追尋價值之路

核心結論

國信策略團隊構建的上市公司盈利月度高頻跟蹤模型顯示,我們預計2019年一季度A股上市公司整體業績增速將繼續回落。通過對截至2019年5月的各項宏觀和行業數據的綜合判斷,我們預計2019年二季度全部A股上市公司凈利潤累計增速將降至5.8%,單季增速為1.2%,較一季度8.9%的利潤增速明顯回落。其中,金融行業整體增速預計將由一季度16.7%回落至8.7%,是造成A股利潤增速回落的主要原因;非金融行業整體累計增速預計為2.9%,較一季度的0.7%小幅回升。

構建自上而下的上市公司盈利高頻跟蹤模型

盈利分析對股票研究至關重要,企業凈利潤能直接或通過估值間接影響股票的價格,有效的盈利預測模型將有助于投資者獲得相對市場更加領先的信息。當前市場普遍使用較多的是自下而上的一致預期盈利預測,而較少有針對上市公司整體盈利變化的動態跟蹤模型。

在報告《ROE基礎策略框架系列:構建自上而下的盈利高頻跟蹤模型》中,我們構建了一個自上而下的上市公司盈利高頻跟蹤模型。我們的基本思路是從產業結構的角度出發,充分利用豐富多樣的宏觀經濟和行業數據,構建一個能夠月度跟蹤上市公司整體盈利變動的高頻模型,從而得到更加領先的盈利預測信息。舉例來說,我們可以使用國家統計局的工業企業利潤數據來跟蹤工業類上市公司利潤情況(工業上市公司利潤占全部A股公司約33%),用M2和金融機構信貸收支表數據跟蹤商業銀行資產規模變化、用利率數據判斷商業銀行凈息差變化(商業銀行利潤占全部A股公司約44%)、用商品房銷售面積和施工面積來跟蹤房地產和建筑業上市公司利潤變化(兩者占比約10%)等等。如此,我們估計全部A股上市公司利潤總量的90%以上可以通過自上而下的宏觀經濟數據來跟蹤。

通過利用宏觀數據構建的月度上市公司盈利跟蹤模型,我們可以更加動態領先地了解整體上市公司利潤變化情況。舉例來說,從當前A股市場上市公司財務報告披露的實踐來看,上市公司中期財務報表預計將于8月底披露完畢,部分公司業績預告和業績快報一般在7月中旬可以陸續公布完畢。而一般在6月底左右5月份的宏觀經濟數據已經公布完畢,根據4月和5月兩個月的宏觀數據我們可以大致對上市公司在二季度的整體盈利情況有個較好的了解,歷史回溯來看誤差沒有很大。一季報和三季報的情況也類似。而且另外有一點很重要,這樣構建的盈利高頻跟蹤模型可以以月度為頻率來分析上市公司整體盈利變化情況。上市公司2019年中報的數據要在8月底才能披露完畢,而2019年4-5月的宏觀數據基本已公布。因此,本篇報告旨在利用我們的跟蹤模型,借鑒已有的宏觀及行業數據,對2019年上市公司中報的盈利情況進行跟蹤判斷。

根據國民經濟的行業分類標準,從A股歸母凈利潤全行業分布來看,金融業與非金融行業比重相近,占比均為50%左右。從細分行業來看,銀行占比高達44%,非銀金融凈利潤占比為7%,而工業企業凈利潤占比為33%、房地產占比6%、建筑業占比4%以及交運倉儲業占比3%。上述各行業占全部A股歸母凈利潤增速高達97%。

非金融行業中工業、房地產和建筑業以及交運倉儲行業為主要行業,上述行業凈利潤占全部A股非金融行業的比重高達94%。從非金融行業的歸母凈利潤分布情況可以看出,工業企業所占的比重過半,高達67%;其次是房地產業和建筑業,占比比重分別為12%及8%,交運倉儲行業的比重也達到7%。

基于央行或統計局公布的高頻微觀數據,我們可以對各細分行業利潤增速進行月度跟蹤并匯總,從而對A股上市公司歸母凈利潤增速進行判斷。銀行盈利情況與資產增速與凈息差密切相關,每月公布的金融機構資產規模數據能夠即使反映銀行資產的增速,而資產及負債端產品的利率走勢有助于判斷銀行凈息差的變化。通過對房地產、建筑業與交運倉儲業基本面指標的跟蹤,我們也能大致把握對應行業上市公司的利潤增速。

2019年上市公司中報盈利增速預計為5.8%

國信策略團隊構建的上市公司盈利月度高頻跟蹤模型顯示,我們預計2019年一季度A股上市公司整體業績增速將繼續回落。通過對截至2019年5月的各項宏觀和行業數據的綜合判斷,我們預計2019年二季度全部A股上市公司凈利潤累計增速將降至5.8%,單季增速為1.2%,較一季度8.9%的利潤增速明顯回落。其中,金融行業整體增速預計將由一季度16.7%回落至8.7%,是造成A股利潤增速回落的主要原因;非金融行業整體累計增速預計為2.9%,較一季度的0.7%小幅回升。

我們判斷2019年二季度非金融企業整體凈利潤累計增速為2.9%,單季增速2.0%,較一季度0.7%的預計增速小幅回升。非金融企業凈利潤增速小幅回升的主要原因是工業企業盈利情況有邊際改善。工業企業2019年二季度凈利潤累計增速預計上升至0.5%,單季增速1.3%,較一季度-3.4%的預計增速小幅回升。房地產建筑業2019年二季度增速預計小幅放緩至14.7%,單季增速12.7%;交運倉儲業整體增速受航空及鐵路運輸業基本面低迷的影響預計將較一季度有所回落。

具體來看,上游工業類行業中,得益于鐵礦石價格的持續走高,黑色金屬礦采選業利潤增速預計出現大幅提升,煤炭、石油及天然氣開采等行業盈利情況也隨著產品價格的上漲有所改善。中游多數工業行業的利潤增速出現了下滑,其中計算機、儀器儀表、電氣機械等高端制造業利潤增速下滑較為明顯,但水電煤、鋼鐵及有色冶煉等行業二季度的盈利情況有所改善。部分消費品制造業利潤增速預計將保持較快增長,包括農副食品加工業、紡織業、酒精飲料以及文教娛樂等行業預計增速維持在20%以上。由于基本面需求疲軟,銷售情況不斷惡化,汽車制造業利潤增速預計將持續探底。

我們預計2019年二季度地產建筑業的利潤增速較一季度將小幅下滑,從影響房地產建筑業上市公司利潤的主要因素來看,2019年二季度商品房銷售情況仍然不容樂觀,新建商品住宅價格指數與一季度基本持平,在價格平穩、銷售下行的情況下,我們判斷2019年二季度地產建筑業的利潤增速將較一季度小幅下滑。

交通運輸行業盈利情況結構性的變化體現在航空及鐵路運輸業上。在《ROE基礎策略框架系列:構建自上而下的盈利高頻跟蹤模型》報告中,我們指出航空運輸業的利潤增速與原油價格的走勢高度負相關。2019年年初以來,原油價格有所回升,這一上升趨勢在二季度達到了階段性高點。考慮到6月份原油價格有所下降,預計航空業二季度業績受到的影響可能要小于預期。另一方面,二季度后,鐵路貨運量同比增速較一季度明顯回落,鐵路運輸業利潤增速預計也將較一季度下滑。

我們預計2019年二季度金融行業上市公司利潤整體增速為8.7%,單季增速0.5%,較一季度16.7%的利潤增速明顯回落。其中,商業銀行、證券及保險業上市公司的盈利情況均不如一季度。我們預計2019年二季度,銀行的利潤增速為4.9%,單季增速為3.6%,較一季度6.7%的增速出現明顯回落。銀行業上市公司的盈利為整個金融板塊凈利潤的主要組成部分,銀行業占整個金融板塊上市公司凈利潤的比重較為穩定,一直維持在85%左右的水平。

從2019年二季度行業運營情況來看,凈息差的小幅收窄是導致商業銀行凈利潤增速下行的主要原因。從銀行資產端來看,2019年以來,過去18個月平均的10年期國債收益率出現了小幅下降,而從歷史回溯來看,銀行資產端利率與其走勢較為一致,我們預計2019年二季度銀行資產端收益率也將小幅下降。同時,2019年二季度商業銀行負債端利率成本預計也將出現下降,從銀行6個月理財利率來看,理財預期年收益率由一季度末的4.29%下降至4.20%。考慮到二季度包商銀行事件帶來的流動性及信用風險問題,綜合來看,我們預計二季度銀行的凈息差將出現小幅收窄。

資產規模增速方面,2019年以來,寬貨幣到寬信用的傳導渠道開始打通,M2和社融增速在一季度筑底,銀行業的資產規模增速也迎來了拐點,2019年5月M2增速為8.5%,社融余額同比回升至10.6%。影響銀行資產規模更直接的變量是,2019年5月,銀行業金融機構總資產同比增速為8.3%,較一季度的7.7%繼續回升了0.6個百分點。

根據各券商披露的5月月報數據,2019年二季度證券行業上市公司的盈利情況明顯不及一季度,累計同比增速預計為48.6%,較一季度96.6%的增速大幅回落。從利潤增速的分拆情況來看,不論是銷售凈利率還是營收增速,2019年二季度都有所放緩。隨著市場行情在二季度出現了調整,券商盈利也隨之下降,此外,由于保險行業的營收很大部分來源于投資收益,保險業的盈利情況也將受到一定程度的影響。


A股投資策略

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