中國科培(1890.HK):華南地區民辦高校領跑者,受益專升本,內生增長勢頭強勁

中信建投中小市值陳萌 2019-08-13 13:57 4740

作者:葉樂、陳萌 

來源:萌主風向標

地處肇慶的華南地區領先民辦高等教育集團。中國科培在廣東省肇慶市(毗鄰廣州)運營廣東理工學院(高校)和肇慶市科技中等職業學校兩所院校,以工科類專業為核心,兼顧經管、藝術等專業。2018/19學年集團在校人數合計4.5萬人,以招生人數測算,廣東理工學院在華南地區民辦高等教育機構的市占率位居第一,肇慶學校在廣東民辦中專學校的市占率位居第一。2018年公司營業收入5.75億元,同比增長26.37%,實現歸母凈利潤3.42億元,同比增長48.11%。2018年公司毛利率和凈利率分別達67.69%、59.42%,凈利率水平居港股高校板塊首位。

受益廣東理工學院專升本,公司過去幾年快速成長。廣東理工學院于2014年專升本,疊加成人類專業擴招,2014/15學年至2018/19學年公司旗下學校年均入讀人數復合增長達到24.4%, 2015- 2018年公司收入復合增長率達到31.0%,歸母凈利潤年復合增長率達到42.0%。

內生增長強勁,外延并購可期。廣東理工學院于2017年設立鼎湖校區,截至目前已完成一、二期工程建設,新增學生容量1萬人。三期工程預計于2019年下半年完工,建成后有望增加學生容量3000人,另外學校將推動高要校區改造,預計2020年第二季度完工,有望再增加學生容量7000人。2019年1月公司登陸香港資本市場,募資凈額達7.88億港元,根據公司規劃,IPO募資額的44.9%將用于收購學校,37.6%將用于擴充現有學校。

扎根廣東,經濟水平發達疊加毛入學率較低助力長遠發展。2018年廣東常住人口達1。1億人,而高等教育資源相對匱乏,2017年高校毛入學率僅39。2%,低于全國44。1%平均水平。2018年廣東省人均生產總值達8。6萬元,遠高于全國平均水平6。5萬元,廣東升學需求旺盛。珠江三角作為中國制造業中心之一,在《中國制造2025》戰略推動下,加速由勞動密集型經濟向高質量工程密集型經濟發展,為民辦專業型教育帶來增長契機。集團旗下兩所學校均位于廣東省肇慶市,毗鄰廣州,充分受益廣東經濟增長和人口紅利。

盈利預測:在不考慮公司外延并購下,預計2019-2021年公司收入為6.92、8.19、9.39億元,分別同比增長20.3%、18.3%、14.6%;歸母凈利潤分別為4.08、4.96、5.69億元,分別同比增長19.3%、21.5%、14.7%。對應2019、20、21年PE分別為15.4、12.7、11.1倍。首次覆蓋,給予“增持”評級。

風險提示:校區擴容不及預期、外延并購推進低于預期、繳納所得稅比例大幅提高等

一、地處肇慶的華南地區領先民辦高等教育集團

中國科培是華南地區領先民辦高等教育集團,擁有超過19年的專業型教育經驗。集團在廣東省肇慶市(毗鄰廣州)運營廣東理工學院和肇慶市科技中等職業學校兩所院校,以工科類專業為核心,兼顧經管、藝術等專業,2018/19學年(2018年9月30日開始)集團在校人數合計4.5萬人。根據弗若斯特沙利文統計,以招生人數測算,2017/18學年廣東理工學院在華南地區民辦高等教育機構的市占率第一,肇慶學校在廣東民辦中專學校的市占率第一。

2018年公司實現收入5.75億元,分學校看,截至2018年底,1)廣東理工學院共有14個院系41個專業(包括22個本科專業和19個大專專業),涵蓋經管、理工、藝術、體育、外語等領域,2018年實現學費收入4.8億元,占公司總收入的83.3%;其中,本科及大專課程收入貢獻最大,2018年分別實現收入3.31、1.16億元,分別占公司總收入比重的57.4%、20.2%。2)肇慶市科技中等職業學校(以下簡稱為肇慶學校)專業涵蓋汽車服務、電子商務及機電技術應用等領域,2018年實現學費收入4153.2萬元,占公司總收入的7.2%。

公司創始人葉念喬及其配偶舒麗萍為公司實際控制人,二人通過VIE架構合計持有公司52.5%的股份。公司管理層深耕教育行業,葉念喬現任公司主席、首席執行官、執行董事、提名委員會主席兼總經理,現年55歲,畢業于中山大學,碩士學歷,有34年的教育行業從業經驗,先后擔任肇慶科技培訓學校董事會主席、廣東省民辦教育協會副會長、廣東省職業培訓和技工教育協會副會長等職。張湘偉現任公司執行董事兼首席運營官,現年68歲,畢業于東京大學,博士學位,有31年的教育行業從業經驗,先后擔任重慶大學機械工程專業教授、科學技術研究處副校長、汕頭大學校長、廣東工業大學校長等職。

2018年中國科培實現營業收入5.75億元,同比增長26.37%;實現歸母凈利潤3。42億元,同比增長48。11%;2018年公司綜合毛利率達到67.69%,較2017年提高0.44個百分點;凈利率達到59。42%,較2017年提高8。72個百分點。

快速擴張的中國科培,入學人數快速增長。2018/19學年公司入學人數達4.51萬人,同比增長25.6%。2018/19學年全日制本科和大專入學人數占比分別達到44.3%、16.9%,中職課程、校外成人大學課程、在校成人大學課程入學人數占比分別為18.3%、16.2%、4.3%。

學校可容納人數持續攀升,利用率維持在85%以上高位。受益于廣東理工學院于2014年專升本,公司旗下學校可容納人數(按學生宿舍床位計算)從2014/15學年的2.17萬人快速提升至2018/19學年的3.60萬人。2018/19學年廣東理工學院和肇慶學院的利用率分別達到90.8%、86.0%,較上一學年分別提高4.5、4.7個百分點。2016/17學年起,應屆畢業班學生參與企業實習,不在學校住宿,因此廣東理工學院和肇慶學院學校使用率均有所下降。

公司銷售費用率保持在低位,2018年管理費用率有所上升。2018年公司銷售費用率達2。53%,較2017年略微提高0。65個百分點。受一次性上市開支影響,中國科培2018年管理費用率(行政開支)有較大提高,達到13。46%,較2017年提高3。36個百分點。其中,上市開支為2720萬元,約占收入比重的4。73%,若剔除上市開支則管理費用率為8。73%。

今年1月公司登陸香港聯交所,募集資金計劃用于收購學校和擴展現有校區等。2019年1月,中國科培登陸香港資本市場,募資凈額達6.94億元人民幣(7.88億港元),根據公司規劃,IPO募集款項的44.92%將用于收購其他學校,37.55%用于擴充現有學校,伴隨現有校園擴張與未來新項目收購推進,中國科培規模有望進一步擴大。

二、廣東理工學院:受益專升本,快速擴張的工科特色民辦高校

廣東理工學院起步于1995年創辦的肇慶科技培訓學校,于2005年設立為肇慶科技職業技術學院,于2014年由教育部批準升格為全日制普通本科高等學校,提供全日制本科、大專及成人大學課程。截至2019年7月,學校旗下共有14個院系41個專業,其中本科專業22個,大專專業19個,教學內容涵蓋經管、理工、藝術、體育等領域。本科專業中工科類專業占比達到50%,其中機械電子工程和計算機科學與技術被評為廣東省重點(培育)學科,學校連續十年榮獲“廣東高等教育院校(民辦)競爭力10強單位”稱號。

廣東理工學院超過九成生源來自廣東,學校通過高考招收全日制本科及大專學生,2018年廣東理工學院在12個省份進行招生,其中93.59%的本科生、98.95%的專科生生源來自廣東省。2018年廣東理工學院共實現學費收入4.80億元,其中本科收入占比最大,2018年共實現收入3.31億元,同比增長53.7%,占學院學費收入的68.9%。

根據弗若斯特沙利文統計,按招生人數計算,2017年廣東理工學院招生人數占華南地區民辦高等教育市場份額的2.6%,在華南地區61所民辦高等教育機構(獨立學院除外)中排名第一。2018/19學年學校在校人數達3.7萬人,同比增長29.0%;本科學生居多,2018/19學年本科人數達2.0萬人,同比增長34.1%,占學校總人數的54.2%。根據中國科培年報披露,學校生師比達20.2:1。

受益于2014年由教育部批準升格為全日制普通本科高等學校,廣東理工學院的可容納學生人數近年快速增加,可容納人數從2014/15學年的14844人提升至2018/19學年的29148人,生師比維持在20-22之間。

展望未來,新校區建設與老校區擴容并行,有望新增可容納學生1.0萬人。2017年廣東理工學院鼎湖校區成立,校園建設分三期進行,第一期和第二期分別于2017年秋季和2018年秋季完工,分別新增可容納學生數量6000、4000名。預計2019年下半年廣東理工學院鼎湖校區完工第三期建設,新增可容納學生3000人。與此同時,學校將推動高要校區改造,項目預計2020年第二季度完成宿舍擴張及改造,預計2020年新增可容納學生容量7000人。

學費方面,廣東理工學院的全日制本科課程學費范圍從2014/15學年的1.75-1.8萬元上升到2018/19學年的2.18-3萬元;全日制大專課程學費從2014/15學年1.16-1.28萬元上升到2018/19學年的1.58-2.85萬元。2015/16學年開始,廣東理工學院通過國際商學院向全日制本科、專科生提供2+2國際合作雙學位課程項目,用于滿足學生的海外留學需要。

產教融合提升廣東理工學院初次就業率,高于全國平均水平。廣東理工學院通過校企合作、職業規劃、考證中心和創業創新教育等項目,提升學生就業能力,2017/18學年,廣東理工學院共有7509名學生參加校企合作項目,工科專業學生每學期接受3-4周的實踐培訓,占學生總學時的40%以上。受益于產教融合,2018年廣東理工學院初次就業率為92.8%,高于78.4%的中國高等教育畢業生初次就業率。

、肇慶市科技中等職業學校:領跑廣東中等職業教育

肇慶市科技中等職業學校(簡稱肇慶學校)成立于2000年,地處廣東理工學院北校區,為提供全日制中等技術教育的民辦中等職業教育學校。學校通過中考和自主招生(畢業前承諾報考肇慶學校的合格初中生可不參加中考,只需取得初中畢業文憑即可被錄取)兩種渠道招收學生,下設11個專業,涵蓋汽車維修、電子商務、機電技術應用等領域,多次被評為“廣東中等職業教育綜合競爭力10強第一名”。

根據弗若斯特沙利文統計,截至2017年,按入學人數計算,肇慶市科技中等職業學校在廣東省約70所民辦中專學校中排名第一占廣東省民辦中專市場份額的8.5%,較第二名高出2.8個百分點。2018年學校實現學費收入0.42億元,同比增長6.5%。

2018/19學年肇慶市科技中等職業學校在校生人數達到8258人,同比增長12。3%;學校利用率達到86。0%,較上一學年提高4。7個百分點。教師人數共計541人,受教師人數增速較快影響,2018/19學年肇慶市科技中等職業學校生師比達到16。7:1。

肇慶市科技中等職業學校積極對接廣東理工學院開展學歷提升服務。除三年制中專外,學校還開設五年制大專專業,學生在肇慶學校肇慶市科技中等職業學校完成3年的中專學習后,可進入廣東理工學院繼續學習,2018/19學年參與該項目的學生人數達到1875人,占在校學生人數的22.7%。

、廣東省高校入學率較低,未來成長空間廣闊

“高人口基數+高出生率”為廣東民辦教育行業提供強勁增長動力。廣東省為中國人口大省,也是全國人口主要流入地,2018年廣東省常住人口超過1。1億人,占全國總人口比重的8。1%。2010-2018年廣東省人口出生率波動上漲,從2010年的11。18‰增長至2018年的12。79‰。

廣東高校毛入學率低于全國平均水平,增長潛力有待挖掘。作為中國經濟最發達的省份之一,2018年廣東省人均生產總值達8.6萬元,高于全國6.5萬元的平均水平,但廣東省高等教育資源相對匱乏,2017年毛入學率僅為39.2%,低于全國44.1%的平均線,廣東省民辦高等教育市場仍有較大增長潛力。

珠三角經濟向高質量轉型,帶動專業型人才需求爆發。廣東省GDP占全國比重歷年維持在10%以上,是中國重要的經濟支柱。珠江三角洲作為中國制造業中心之一,在《中國制造2025》戰略推動下,由勞動密集型經濟逐步向高質量工程密集型經濟發展。2017年華南地區民辦大專招生人數達38.9萬人,民辦本科及研究生招生人數達55.5萬人,民辦招生人數同比增長7.21%,華南地區民辦高校總收入達到212億元,同比增長7.6%。2013-2017年,廣東民辦中專學校教育總收入由8.45億元增至10.00億元,復合增長率達到4.3%,超過全國-2.7%的復合增長率。

、盈利預測與風險提示

公司旗下學校包括廣東理工學院和肇慶市科技中等職業學校,對于2019-2021年學校可容納學生人數、利用率及平均學費,我們預測如下表所示。在不考慮公司外延并購下,預計2019-2021年公司收入為6.92、8.19、9.39億元,分別同比增長20.3%、18.3%、14.6%;歸母凈利潤分別為4.08、4.96、5.69億元,分別同比增長19.3%、21.5%、14.7%。對應2019、20、21年PE分別為15.4、12.7、11.1倍。首次覆蓋,給予“增持”評級。

風險提示:1)公司的內生增長來自于學額的增加,若校園宿舍改造或者擴校進展不及預期則可能影響內生增速;2)長期來看,民辦高校的增長多來自于外延并購,若外延并購落地不及預期則長期成長性受限;3)公司凈利率水平相比其他民辦高校上市公司處于較高水平,未來若足額交納所得稅將面臨凈利率下降風險。


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