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兩大核心產品被移出醫保,復星醫藥業績承壓?

孔方兄5 天前12.23k
本文將先從被調出醫保的兩個產品切入,進一步分析生產這兩個產品的兩家子公司及其影響,再分析對復星醫藥的影響。

來源:新浪財經

2019年8月20日,國家醫療保障局在官方網站發布《2019版國家醫保目錄》,新版目錄調出總共150個品種,包含7月1日發布的20個首批國家重點監控合理用藥藥品目錄,意味著這20個品種從被重點監控到被正式移出醫保目錄了,其中,復星醫藥生產的小牛血清去蛋白和前列地爾就在這20個品種中,新政策將在2020年1月1日起正式實施。

小牛血清去蛋白注射液(奧德金)和前列地爾干乳劑(優帝爾)分別為復星醫藥在中樞神經系統和心血管系統領域的核心產品,其中,奧德金將在3年內逐步清退出醫保,而優帝爾將在明年初正式調出醫保。奧德金由子公司奧鴻藥業生產,2019年上半年奧鴻藥業凈利潤占復星醫藥比例達8。95%,2015年奧德金給奧鴻藥業貢獻2/3利潤;優帝爾由子公司重慶藥友生產,2017年優帝爾給重慶藥友貢獻超5億營收。

復星醫藥通過“內生式增長、外延式擴張、整合式發展”的戰略已將業務范圍布局到整個醫藥板塊的全產業鏈,超7成營收來自于醫藥制造與研發,投資收益凈利潤占比降至6成以下,公司正逐步從投資公司轉向醫藥公司。2017年公司銷售額過5億元的制劑單品或系列共5個,包括奧德金和優帝爾,這兩個核心產品被調出醫保,利空復星醫藥。公司在2018年、2019H1扣非凈利分別降低10.92%、2.72%,業績下滑的大背景下,公司未來的穩健盈利能力也可能受到影響。

本文將先從被調出醫保的兩個產品切入,進一步分析生產這兩個產品的兩家子公司及其影響,再分析對復星醫藥的影響。

產品端:

小牛血清去蛋白和前列地爾被調出新版醫保

(一)、系“系統性風險和安全隱患”小牛血3年內逐步清退出地方醫保

公開資料顯示,小牛血清去蛋白注射液為小牛血去蛋白提取、精制而得,內含多種游離氨基酸和肽。小牛血去蛋白提取物是從檢疫合格的小牛血液中通過超濾、濃縮等工藝純化得到的生物活性物質,是一種細胞呼吸激活劑,主要含有天然氨基酸、低分子肽、核酸關聯物質、糖酯、活性因子及微量元素等物質。

兩個藥品的來源分別為小牛血清和小牛血,均屬于小牛血類產品,在適應證上基本相同,被廣泛應用于腦部及神經系統疾病、放射損傷性疾病、眼科疾病等領域。

(1)奧德金的鼎盛:曾公立醫療機構銷量排名第一

2017年新康界發布的《2016年國內等級醫院生物制品銷售額品種TOP100排行》中,小牛血去蛋白提取物以1年69。12億元的銷售額,名列榜單第三位。

根據PDB數據統計,2018年小牛血清去蛋白和小牛血去蛋白提取物在樣本醫院銷售額分別達5。8億元、1。9億元,合計7。7億元。

數據來源:國家藥監局網站PDB數據庫

小牛血的原研藥是丹麥奈科明制藥公司生產的愛維治,2000年,奧鴻藥業推出首個國產小牛血制品,商品名為奧德金,奧德金也是奧鴻藥業的獨家產品。根據米內網數據庫顯示,目前小牛血清去蛋白一共有5個生產批號,生產企業僅奧鴻藥業一家。小牛血去蛋白提取物合計有47個批號,涉及廠家一共18家,包括通化金馬、人福藥業、麗珠集團等上市公司。

奧德金屬于化學藥品,適應癥為1、改善腦部血液循環障礙和營養障礙性疾病(缺血性損害、顱腦外傷)所引起的神經功能缺損。2、末稍動脈、靜脈循環障礙及其引起的動脈血管病,腿部潰瘍。3、皮膚移植術;皮膚燒傷、燙傷、糜爛;愈合傷口(創傷、褥瘡);放射所致的皮膚、粘膜損傷。

據米內網數據,在2016年中國公立醫療機構終端神經系統藥物TOP20中,奧德金以4。14%的比例位居榜首。

數據來源:米內網

(2)奧德金的沒落?:小牛血停產,奧德金銷量降28。69%

2015年6月,國家食品藥品監督管理總局(CFDA)在一次飛行檢查中發現,武漢華龍公司未按藥品標準,違反相關法律規定外購中間產品生產小牛血去蛋白提取物注射液,相關生產記錄全部為偽造。

隨后,CFDA發布《關于武漢華龍生物制藥有限公司違法生產小牛血去蛋白提取物注射液的通告》,一方面要求立即召回全部市售小牛血去蛋白提取物注射液,停止銷售和使用武漢華龍生物生產的小牛血去蛋白提取物注射液,并協助召回產品,另一方面,要求對國內生產小牛血去蛋白提取物注射液、小牛血清去蛋白注射液等產品的企業進行全面檢查。

CFDA在《通告》中規定:生化藥品原料多來源于動物組織,成分復雜,生產工藝及質量控制要求高,注射劑屬高風險產品,必須嚴格按照批準的工藝生產。各省(區、市)食品藥品監督管理局要加強對本行政區域內生化藥品生產企業的監督檢查。對發現的質量問題要及時采取有效措施控制風險;對擅自改變工藝、外購提取物等違法違規行為,要堅決依法嚴厲查處。

2016年,有報道稱,國家食藥監總局已經叫停國內小牛血類藥品的生產,并在研究制定新行業標準,小牛血類藥品全業面臨停產整頓的風波。事實上,據《復星醫藥核心產品停產5個月秘而不宣》的記者調查,奧德金在2015年7月底至2016年1月期間,僅在9月開工了不到一個月,其他時間都是出于停產的狀態。復星醫藥發布公告,澄清附屬奧鴻藥業無發生責令停產情況。

根據復星醫藥年報披露信息顯示,奧德金僅在2015年11、12月停產,導致2015年奧鴻藥業的小牛血清去蛋白注射液的銷售量較2014年降低28。69%,銷售金額同比減少人民幣1。11億元(減少約16。65%)至5。56億元。

2016年恢復生產后銷售量猛增514。48%至1。13億支。但2017、2018年小牛血清去蛋白注射液的銷售量分別下滑27。16%、49。17%,2018年銷售量僅4171萬支。

數據來源:公司報告整理繪制

(3)奧德金的政策“出清”:小牛血注射液3年內逐步清退出地方醫保

隨著2015年以來CFDA檢查出華龍生物違法生產小牛血去蛋白提取物注射液后,多家相關企業也被發現了相關的問題,該類產品被認為存在系統性風險和安全隱患。

小牛血清去蛋白包括三種不同劑型,分別為小牛血清去蛋白注射液、小牛血清去蛋白眼用凝膠、小牛血清去蛋白腸溶膠囊,其中注射劑為主打劑型。

根據2019版新醫保目錄,此前被列入監控用藥名單的為眼用凝膠劑型,即眼用凝膠劑型將在2020年1月1日起被移出醫保目錄,而注射液和腸溶膠囊兩種劑型屬于省級增補,并非國家醫保品種,國家醫保文件中明確指出,“對于原省級藥品目錄內按規定調增的乙類藥品,應在3年內逐步消化”,換言之,注射液和腸溶膠囊兩種劑型將在3年之內逐步退出地方醫保。

艾美達行業研究數據顯示,在經歷了2015、2016年“小牛血停產風波”后,小牛血去蛋白類產品在樣本公立醫院的銷售額大幅下滑,復合增長-13%。在2015下半年后分別納入安徽、云南、四川等多省輔助用藥/重點藥物監控目錄中,到2018年前三季度時,樣本醫院的購藥總金額不達2015年的50%。

此次小牛血眼用凝膠被移出醫保、小牛血注射液和腸溶膠囊被要求逐步從9個地方醫保清退,對小牛血在公立醫院的銷售將產生較大的影響,奧德金“銷售過5億的核心產品”地位在未來三年內將受到較大的威脅。

(二)、前列地爾從2017版醫保受限到被2019版醫保調出

前列地爾為內源性血管舒張藥人體細胞均能合成,是調節細胞功能的重要物質,主要適應癥有a.治療慢性動脈閉塞癥(血栓閉塞性脈管炎、閉塞性動脈硬化癥);b.臟器移植術后抗栓治療,目前我國在國際上是第一器官移植的國家;c.動脈導管依賴性先天性心臟病;d.用于慢性肝炎的輔助治療;e.糖尿病并發癥。

據南方醫藥經濟研究所HDM系統數據,2017年國內16個重點城市公立醫院心腦血管用藥市場達到190.59億元,同比上一年增長6.19%。其中前列地爾排名第二,占全部心血管用藥量的7.60%。

根據米內網數據庫顯示,目前前列地爾一共有52個生產批號,有35家企業在生產。

根據藥渡網、廣證恒生統計數據,前列地爾競爭格局較為集中,前七家主要公司占據80%以上的市場。其中,北京泰德銷售額占比最高,達31.62%,重慶藥友、哈藥集團、四環制藥占比均在10%以上,分別為17.00%、14.83%、12.00%,其次是力邦制藥和諾康醫藥,分別占7.67%、4.05%,占比最小的為碧凱藥業,僅0.83%。泰德和重慶藥友的前列地爾競爭優勢較大,泰德是首家推出前列地爾產品的公司,重慶藥友的前列地爾是獨家干乳劑劑型。

泰德的產品為凱時(前列地爾脂微球靶向制劑),1997年上市,為前列地爾方向首家企業,具有用藥劑量少,能有效到達作用點位的功能,2010年市場份額達82。93%,近幾年下降到了30%左右。查看凱時的銷售額可見,凱時銷售從2014年起逐年遞減,2018年大幅下滑30。62%至7。56億元,2019年上半年同比降低3。76%至3。82億元。

重慶藥友的優帝爾屬于獨家干乳劑劑型,該藥品近5年的年復合增長率達50%以上,2013年銷售額首次過億元,2016年至今銷售額過5億元。參考2017年凱時10.90億元的銷售額以及31.62%的占比,計算出17.00%占比的優帝爾的銷售額為5.86億元,符合公司年報披露的5億以上。

資料來源:南方醫藥經濟研究所HDM系統數據、藥渡、廣證恒生

2017年,新版國家醫保目錄將前列地爾注射液的報銷限制為“限有四肢潰瘍體征或靜息性疼痛癥狀的慢性動脈閉塞癥”,根據藥渡網、廣證恒生數據,前列地爾市場規模較2016年的65億元降低7.69%至60億元。據PDB最新數據顯示,2018年前列地爾銷量同比下降27.68%。

此次2019新版醫保目錄,前列地爾被移出醫保,將在2020年初開始正式實施,受此影響,前列地爾的銷量較大可能將持續下滑。

子公司端:

奧德金曾貢獻奧鴻藥業2/3凈利潤

優帝爾曾貢獻重慶藥友超5億營收

奧德金和優帝爾分別為復星醫藥旗下奧鴻藥業和重慶藥友的核心產品,奧德金曾給奧鴻藥業貢獻2/3凈利潤,優帝爾曾貢獻重慶藥友超5億營收,此次被移出醫保,相關業績將受影響,

高度依賴奧德金的奧鴻藥業凈利潤5年內整體下滑,隨著奧德金在未來3年內清退地方醫保,可能導致奧鴻藥業業績的進一步下滑,同時奧鴻藥業8.53億商譽也將存減值的風險。

(一)奧鴻藥業凈利潤5年內整體下滑奧德金曾貢獻2/3利潤

奧鴻藥業是復星醫藥間接持有的全資子公司,復星醫藥收購奧鴻藥業一共分三次進行:第一次收購在2011年,收購70%股權,作價13.65億(整體估值19.5億);第二次收購在2014年,收購28.146%股權,作價18.66億(整體估值66.39億);第三次收購在2016年,收購剩余的2.573%股權,作價1.71億(整體估值66.39億),整筆收購合計作價34.02億元。值得注意的是,2014年奧鴻藥業的估值是2011年的3倍左右,如果復星醫藥在2011年一次性收購,交易價格僅20億左右。

復星醫藥在2011年收購奧鴻藥業時,產生8.53億商譽,截至2018年底,未計提收購奧鴻藥業產生的商譽。2018年,減值測試所采用的現金流量折現率為14.7%,現金流量增長率為3%,商譽減值測試相對比較保守。但隨著業績持續下滑,不排除公司計提商譽的可能。

奧鴻藥業是以研發和生產生化藥品為主的高科技生物制藥企業,成立于2002年。奧鴻藥業主營奧德金、注射用白眉蛇毒血凝酶(邦亭)等產品的研發與生產。

奧鴻藥業凈利潤在2013年達到最高值4.91億元,自2014年開始凈利潤就開始呈下滑趨勢,2014、2015年分別下滑1.46%、18.08%至4.84億元、3.96億元,在2016年因奧德金銷量猛增導致的奧鴻藥業凈利潤增長至4.27億元后,2017、2018年,受奧德金銷量減少的影響,奧鴻藥業凈利潤分別同比下滑11.92%、39.00%至3.76億元、2.30億元。

據復星醫藥公告顯示,奧德金在2014、2015年分別創造營收6.71億元、5.60億元,占奧鴻藥業營收比例分別為73.16%、68.77%。奧德金在2014、2015年分別創造凈利潤3.54億元、2.74億元,占奧鴻藥業凈利潤比例分別為73.14%、69.09%。2018年,奧鴻藥業營收和利潤分別為17.96億元、2.30億元,分別占復星醫藥總營收和凈利潤比例為7.21%、7.60%。2019年上半年,奧鴻藥業為上市公司貢獻凈利潤1.63億元,占上市公司凈利潤比例達8.95%。

數據來源:公司報告整理繪制

對高度依賴奧德金的奧鴻藥業而言,自奧德金2015年停產以來,奧德金的業績表現就開始逐步下滑,2017、2018銷量大幅下滑,未來三年將請退出醫保,奧鴻藥業的前景并不樂觀。

為抵抗單一產品的風險,公司采取了一系列的舉措:

公司獲得了復創的針對肺癌適應癥的FCN411,該產品處于一期臨床開發階段;

公司于2018年與美國DiaMedicaTherapeuticsInc.簽署協議,以至多3,250萬美元的許可費及銷售里程碑費用獲得DM199制劑在中國大陸、港澳及臺灣地區獨家進口注冊、臨床開發和商業化的權利;

2019年6月25日公告,公司擬收購成都力思特制藥股份有限公司97.8251%的股權,作價不超過7.47億元,增值率203.64%,公司將并入力思特核心產品鹽酸戊乙奎醚注射液(長托寧),長托寧主要應用于手術麻醉術前用藥,2018年實現銷售收入約為2.1億元,銷售占比88%。復星醫藥表示,長托寧與奧鴻藥業現有產品的主要應用科室具有較好的協同性。

(二)重慶藥友業績表現良好優帝爾2017年銷售額超5億

重慶藥友是復星醫藥較早收購的藥企,成立于1997年,主要生產阿托莫蘭(還原型谷胱甘肽)、優帝爾(注射用前列地爾干乳劑)、沙多力卡(注射用炎琥寧)、悉暢(注射用頭孢美唑鈉)、先鋒美他醇等,阿托莫蘭、悉暢、沙多力卡等均為銷售過5億的產品。復星醫藥持股51%。

重慶藥業在近7年內的業績表現良好,營收與凈利潤逐年提升,主要由于公司生產的多個銷售過億的產品表現良好。重慶藥友是復星旗下通過一致性評價產品最多的企業,通過一致性評價的產品包括:阿法骨化醇片、鹽酸克林霉素膠囊、氯化鉀顆粒、吲達帕胺片、苯磺酸氨氯地平片。并且,在2018年年報中發現,重慶藥友合并了洞庭藥業,產品組合中增加了富馬酸喹硫平和氨甲環酸等精神藥品和止血藥品。

優帝爾自2010年上市以來,銷售額增勢迅猛,2013年銷售額首次過億元,2016年超過5億元,2017年銷售額達5.86億元,市場占有率達到第二。

2018年重慶藥友營收增長46.31%至57.34億元,其中,核心品種阿托莫蘭收入約11億元,悉暢約8億元,沙多力卡超過6億元,但從公開資料中并未查閱到2018年優帝爾的營收。2018年重慶藥友凈利潤增長51.92%至7.05億元,對復星醫藥貢獻利潤達3.60億元,占同期復星醫藥凈利潤的比例為11.91%。并未披露2018年優帝爾的業績。

2019年上半年,公司營收和凈利潤分別同比增長27.28%、39.45%至31.33億、4.06億元,對復星醫藥貢獻利潤2.07億元,凈利潤貢獻比例達11.38%,業績增長主要頭孢美唑鈉系列增長拉動,但優帝爾銷量有所下降。并未披露2019年上半年優帝爾的業績。

數據來源:公司報告整理繪制

復星醫藥端:

兩大核心產品被移出醫保復

星醫藥業績承壓?

2017年公司銷售額過5億元的制劑單品或系列共5個,包括奧德金和優帝爾,這兩個核心產品被調出醫保,利空復星醫藥。公司在2018、2019H1扣非凈利分別降低10.92%、2.72%,業績下滑的大背景下,公司未來的穩健盈利能力也可能受到影響。

(一)投資收益凈利潤降至6成以下復星由投資公司逐步轉向醫藥公司

復星醫藥原名復星實業,成立于1995年,于1998年在上交所上市,2012年在港股上市,是國內擁有領先地位的醫療健康產業集團,當前市值719億元。

公司布局了藥品制造與研發、醫療服務、醫療器械與醫學診斷三大業務板塊,2019年上半年,三大業務分別創造營收108.95億元、14.60億元、17.97億元,同比分別增長21.65%、21.56%、6.45%。三大業務中,藥品制造與研發業務營收占比最高,達到77.45%。

藥品制造與研發業務主要涵蓋抗感染類、代謝及消化系統、中樞神經系統、心血管系統、西藥和原料藥中間體等、血液系統、抗腫瘤七大治療領域,2019年上半年,公司在這七大藥物治療領域的核心產品營收占比分別為16.44%、12.75%、8.64%、7.78%、4.76%、2.95%、1.86%,合計貢獻55.18%的營收。

近4年內,抗感染類和代謝及消化系統貢獻最大比例的營收,其次是中樞神經系統和心血管系統,且這兩大領域的營收占比在近4年內均有所提升,中樞神經系統的營收占比從2015年的6.25%微漲至2019年上半年的8.64%,增加2.21個百分點,心血管系統的營收占比從2015年的6.71%微漲至2019年上半年的7.78%,增長1個百分點。

數據來源:公司報告整理繪制

復星醫藥通過“內生式增長、外延式擴張、整合式發展”的戰略已將業務范圍布局到整個醫藥板塊的全產業鏈,復星醫藥投資收益在近8年內均為凈利潤貢獻的大頭,甚至在2011、2012年貢獻率超100%,2013-2015年貢獻率下降到了80%以上,公司本質可視為一家醫藥投資企業,通過近幾年醫藥業務板塊的發展,2019年上半年,公司的投資收益達到10。45億元,對凈利潤貢獻占比降至57。41%,且公司超7成營收來自于醫藥制造與研發,復星由投資公司逐漸向醫藥公司發展。

數據來源:公司報告整理繪制

公司在2019年上半年實現投資收益10。45億元,同比增長23。30%,增長的1。97億主要來自于“處置其他非流動金融資產取得的投資收益”,2018年實現投資收益18。15億元,同比減少21。31%,減少的投資收益主要來自于“處置可供出售金融資產取得的投資收益”。

超7成的投資收益均來自于“權益法核算的長期股權投資產生的收益”,長期股權投資包括對子公司、合營企業和聯營企業的權益性投資。復星的長期股權投資收益上,不容忽視的是聯營企業國藥產業投資有限公司,貢獻了絕大部分的長期股權投資收益。

另外,需要注意的是,長期股權投資“其他”中有一筆16億元的追加投資,這筆投資具體是什么公司并未披露。

2017年、2018年、2019年上半年復星的長期股權投資收益分別為13.51億元、13.49億元、7.34億元,其中,國藥產投投資損益分別為14.52億元、15.20億元、7.73億元。

公開資料顯示,國藥產業投資有限公司是國藥控股的母公司,最終控股股東是國務院國資委,持股51%;第二大股東是復星醫藥,持股49%。

2003年,公司出資5億元與中國醫藥集團總公司組建國藥控股,占有49%股權。是我國最大的藥品、醫療保健品批發商和零售商,也是國內首屈一指的醫療產業供應鏈服務提供商。2009年,國藥控股在H股上市,當前市值786億元。

國藥控股在近6年內業績表現優異,凈利潤每年保持兩位數的增速,從2013年的35。80億元增長至2018年的94。19億元,CAGR達21。35%。

數據來源:公司報告整理繪制

(二)2018、2019H1扣非凈利分別降10.92%、2.72%利潤承壓

復星醫藥近一年內二級市場跑輸行業指數和上證指數,與公司近兩年利潤下滑有一定的關系。

數據來源:Choice

2019年8月27日,復星醫藥發布《2019年半年度報告》,報告期內,公司分別實現營收和凈利潤141。73億元、18。20億元,分別較2018年同期增長19。51%、4。70%,但歸母凈利潤和扣非凈利潤分別為15。16億元、11。68億元,分別同比下降2。84%和2。75%。

公司稱,2019年上半年利潤下滑主要受復星領智、復星弘創等創新孵化平臺以及美國和歐洲子公司前期虧損,復宏漢霖多個生物創新藥進入臨床階段,復星凱特、直觀復星等合資公司隨著業務拓展和研發推進經營虧損擴大,以及公司因加大對新產品/新市場的投入力度、銷售費用增加等因素影響。

2018年非經常性損益較上年同期下降主要系資產處置收益減少,經常性損益的下降主要受創新研發和業務布局的投入上升,部分參股企業虧損,利息費用增加,控股子公司復宏漢霖實施員工股權激勵計劃報告期內列支股份支付費用,控股子公司奧鴻藥業利潤減少以及對控股子公司Breas計提商譽減值準備人民幣8000萬元等因素影響。

數據來源:公司報告整理繪制

實際上,公司增收不增利的一個很重要的因素在于公司增長迅猛的銷售費用,近5年內,公司的銷售費用增速超營收增速。2019年上半年,公司銷售費用增長31.39%至49.98億元,銷售費用從2014年的23.00億元增長至2018年的84.88億元,CAGR達38.59%。(Ajia/文)

數據來源:公司報告整理繪制

復星醫藥

格隆匯聲明:上文所示作者或嘉賓的觀點,都有獨特立場,投資決策需建立在獨立思考之上,不構成投資建議。投資者據此操作,風險自擔。

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